Unternehmensbewertung mit Modellen zur Diskontierung von Gewinnprognosen unter Verwendung zukunftsorientierter Kapitalkosten

Der Einfluss der Kapitalkosten auf die Genauigkeit von Unternehmensbewertungsmodellen wird in der Literatur häufig vernachlässigt. Es werden nur wenige alternative Ansätze, jedoch keine zukunftsorientierten Kapitalkostensätze zum klassischen CAPM-Ansatz mit konstanten Markt-Risikoprämien oder konstanten Kapitalkosten auf ihren Einfluss auf die Bewertungsgenauigkeit getestet. An diesem Punkt leistet diese Arbeit eine Ergänzung. Hier werden Kapitalkosten aus zukunftsorientierten Informationen abgeleitet, um diese zur Diskontierung von Gewinnprognosen zu verwenden. Die Kapitalkosten werden mittels eines Faktorenmodells bestimmt, das aus der Regression verschiedener Risikofaktoren auf die impliziten Kapitalkosten abgeleitet wird. Die Analyse fokussiert die Bewertungsgenauigkeit der meist zur Diskontierung von Gewinnprognosen verwendeten Modelle, das Residual Income und das Abnormal Earnings Growth Model. Es erfolgt ein Vergleich zum klassischen Ansatz mit konstanten Risikoprämien und dem CAPM-BETA als Risikomaß. Die empirische Analyse erfolgt anhand von umfangreichen Stichproben des US-amerikanischen und des europäischen Kapitalmarktes. Die Ergebnisse sind sowohl beim Vergleich der betrachteten Regionen (USA und Europa) als auch im Zeitverlauf robust. Als Vergleichswert zur Beurteilung der Bewertungsgenauigkeit wird unter anderem der Median des relativen absoluten Bewertungsfehlers des Modells zum Börsenwert verwendet. Die genauesten Bewertungen sind mit zukunftsorientierten Faktormodell-Kapitalkosten zu bestimmen. Dieser Ansatz verringert den Bewertungsfehler im Vergleich zu historisch abgeleiteten Kapitalkosten (beim genauesten Modell) von 37,5% auf bis zu 12,2%. Abnormal Earnings Growth-Modelle führen weitestgehend zu genaueren Bewertungen als Residual Income-Modelle. von Biermann, Steffen